關鍵詞 資產證券化 融資 資本結構優化 企業價值
1 企業資產證券化的內涵
資產證券化是指發起人把未來能產生穩定現金流的資產經過結構性重組形成一個資產集合(Asset Pool)後，通過信用增級、真實出售、破產隔離等技術出售給一個遠離破產的特別目的載體(Special Purpose Vehicle，SPV)，由SPV向投資者發行資產支援證券(Asset-backed Securities，ABS)的一種融資方式。企業資產證券化是一種廣義的資產證券化，證券化的資產超過了傳統的“資產”範圍。主要包括一些應收款、未來收益、特殊資源等有未來現金流的“資產”。它屬於表外融資，融資的基礎是被隔離的未來能產生穩定現金流的資產，信用基礎是企業的部分信用而不是整體信用。企業資產證券化既是對企業已有存量資產的優化配置，又能在不增加企業負債和資產的前提下實現融資計劃，而且企業資產證券化特有的交易結構和技術實現了企業與投資者之間的破產隔離，使企業和投資者可以突破股權融資或債權融資所形成直接投資和被投資關係，在更大範圍內滿足融資和投資需求，實現資源的優化配置。
2 傳統融資方式下，企業資本結構的優化與企業價值的關係
資本結構的優化不僅有利於降低融資成本，提高企業承擔風險的能力，增加企業的市場價值，而且有利於擴大融資來源，推動資本經營的順利進行。因而企業普遍面臨著如何通過融資方式的選擇確定最優的資本結構，實現企業資本結構與企業價值等相關因素的優化平衡。公司財務以企業加權平均資本成本最低，企業價值最大化作為衡量企業資本結構最優的標準。加權平均資本成本最低即總融資成本的最小化，或者是在追加籌資的條件下，邊際資本成本最低。在一定的稅率、破產風險等條件下，企業價值可用公式表示為：
Vl=Vu TD-PVbc-PVdc
其中：Vl—有負債企業價值；Vu—無負債企業價值：TD—稅盾效應現值；PVbc—破產成本現值；PVdc—代理成本現值。
由上式可知，只有當企業邊際抵稅成本等於邊際破產成本和邊際代理成本之和時，企業價值才達到最大化。這個等式可用圖1表示為：
3 企業資產證券化對資本結構優化和企業價值的影響
3.1 融資總成本的降低
資產證券化的融資成本包括籌資成本、資金使用成本以及其他因素導致的潛在成本。其中籌資成本包括SPV搭建費用、支付承銷商、資信評估等中介機構費用。資金使用成本即SPV發行證券的利率。一般情況下，SPV發行的證券信用級別越高，利率越低。證券化的資產通過信用增級後的信用明顯高於企業整體的信用，使得資金使用成本較低。同時資產證券化雖然涉及的中介機構比較多，但由於規模效應的作用，支付的中介費用較低，減少了企業的籌資成本。潛在成本包括破產成本、代理成本、資訊成本等。
（1）降低破產成本。一方面資產證券化的破產隔離安排，使證券化資產融資是以特定資產而不是企業整體的信用作為支付保證，這使得證券的還本付息不受企業破產的影響，降低了投資者的融資者信用風險。根據風險收益匹配原則，也降低了企業融資成本。另一方面，上允許企業把資產證券化融資作為表外處理，降低了資產負債率，提高了資產權益比率，從而降低了企業破產的可能性，間接降低了破產成本。
（2）降低資訊成本。企業與投資者的資訊不對稱，使得企業在融資過程中會產生“檸檬市場折扣”。企業資產證券化提供了一個解決檸檬問題的辦法。一方面，在企業資產證券化的過程中，通過企業與信用增級機構、擔保機構等的合作，使得資產證券化在各個方面都更加標準化，達到投資級別，普通投資者可以免費享受這一評級結果，節約了資訊成本。另一方面，資產證券化向市場傳遞了一個正向的訊號，即證券化資產質量較好。市場和投資者也把資產證券化作為一個積極訊號，使得企業在資產證券化後，剩餘資產價值不會減少甚至會增加，避免了傳統融資方式中存在的檸檬市場折扣。