論文摘要：機構投資者在公司治理中的作用是近年來研究的熱點。文章總結了近年來國內外有關研究機構投資者參與上市公司治理的文獻並分類進行了分析，以便認清其在資本市場的作用，為相關研究者提供幫助。
論文關鍵詞：機構投資者；公司治理；股東積極主義
一、引言
機構投資者在全球範圍的快速發展使其在公司治理中的表現越來越活躍。機構投資者的出現有助於平衡股東和管理層、大股東和中小股東之間的關係，改善上市公司股權治理結構。現在機構投資者施行股東積極主義，參與上市公司治理已成為人們關注的焦點。在國外，隨著機構投資者的發展，對機構投資者的研究不斷增多而且內容也不斷地深入；在國內，雖然機構投資者起步較晚，但由於國情導致的資本市場是具有中國特色的，所以國內的研究還是很有意義，對發展中國資本市場、提高上市公司質量將起到很大的作用。本文從機構投資者參與公司治理的動機、途徑、機構投資者對上市公司治理的影響對中外文獻作了回顧和總結。
二、機構投資者參與公司治理的動機
早期的機構投資者是不願意介入公司治理的，他們只是嚴格遵守“華爾街準則”——用腳投票。這些機構投資者寧願通過“用腳投票”減少其損失，也不願介入並試圖影響公司治理。但是Shleifer和Vishny(1986)認為隨著機構持股的不斷擴大，繼續用腳投票會嚴重損害機構投資者的利益，所以機構投資者有動力來監管公司的行為和績效，並且他們有著較大的投票權來實現這樣的監督。原因是：第一，機構投資者投資規模龐大，若將手中的大量股票丟擲，一時難以找到合適的買主；第二，許多機構投資者從事指數化交易，即他們的投資影響已涉及整個股市，一隻股票的下跌可能會引起其它股票價格連續下降，從而使機構投資者蒙受更大損失。為此不得不長期持有股票；第三，在收購與反收購策略被濫用的背景下，機構投資者即使出售所有公司股票，也不容易找到重新投資的途徑；第四，如果能出售股票，股份實際的損失仍然是由全體投資者承擔的，公司投資者整體逃脫不了實際的股份損失；第五，如果不從根本上改變公司的狀況，最終受損的仍然是投資人本身(謝志華，2003)。據統計，截至2009年7月底，中國資本市場上各類機構持股市值佔流通市值的比重超過六成，機構投資者成為中國證券市場的主導力量，這說明機構投資者規模不斷擴大，越來越難以通過“用腳投票”來維持利潤，這是機構投資者參與上市公司治理合理且理由充分的動機。
三、機構參與公司治理的途徑
Hirschman(1970)認為機構投資者持股後的行為可以概括為三種情況：發出聲音(voice)、退出(exit)、忠誠(1oyalty)。發出聲音指利用股東的權力改變上市公司的一些不利於股東的決策；退出指用腳投票，賣出上市公司的股票；忠誠指既不發出聲音反對上市公司的決策，也不用腳投票賣出股票。這三種行為是機構參與公司治理態度，發出聲音代表機構施行股東積極主義，積極通過各種途徑影響公司的決策，途徑主要有：公開建議、行業組織監督、組成機構投資者聯盟、訴訟、行使投票權、提交股東提案、徵集委託投票權、與管理層溝通以及解釋函等(羅棟樑，2008)。退出是用腳投票代表機構施行股東消極主義，通過拋售股票表達自己的不滿。當機構投資者選擇出售股票而不是直接通過參與治理改變企業時，他們也會對公司治理產生間接影響：股價下跌的壓力、對其他投資者的訊號作用以及股東組成的變化(李善民等，2007)。因此，不論機構投資者是採取“股東積極主義”還是“股東消極主義”，都是參與公司治理，對上市公司治理產生影響的行為。
四、機構對上市公司治理的影響
公司治理要解決的核問題是控制權與所有權分離以及資訊不對稱、契約不完備導致的委託代理問題(霍中超，2008)。現在最顯著的是由於兩權分離導致的公司管理層和股東之間的委託代理問題。而機構是公司與個人股東之間的緩衝器，起到減少管理層短視行為的作用(Sunil和John，2000)。已有的研究試圖從不同的角度考察機構投資者在公司治理中的作用並取得了一定成果。
(一)機構投資者與公司業績
研究最多的是有關機構投資者對上市公司績效的影響。穆林娟和張紅(2008)以淨資產收益率和每股收益為因變數分析了機構投資者持股與上市公司業績的關係，發現機構投資者既是“價值發現者”，也是“價值創造者”，機構投資者對於提升公司業績、改善公司治理有積極的作用。李維安和李濱(2008)驗證了機構投資者持股比例和上市公司業績之間的關係，結果認為當期機構投資者的介入和前一期機構投資者的介入均能夠提高上市公司的淨資產收益率。肖星和王琨(2005)利用總資產收益率和淨資產收益率兩個指標檢驗上市公司業績，研究了機構投資者在選股和持有上市公司股票兩個階段機構持股比例和上市公司業績之間的關係，得出結論：證券投資基金在選擇投資物件時會選擇業績更加優良的公司；同時，證券投資基金也起到了促進公司經營業績改善的作用；機構投資者在公司治理過程中“用腳投票”和“用手投票”的效應同時存在。邵穎紅和朱哲晗等(2006)分別驗證了基金持股比例與淨資產收益率和每股收益的關係，結果基金持股比例與上市公司業績之間具有統計意義上的正相關關係，機構投資者已經開始重視上市公司的治理情況，並且已經認識到為保證自己投資的增值和安全，有參與公司治理的必要。